肾炎,金鱼图片,金蝉脱壳-阿荣,我是阿荣,我为自媒体代言,独立撰稿

admin 2019-08-23 阅读:241

8月19日,港股ITA榜首股同程艺龙(0780.HK)发布了2019年上半年及二季度财政陈述。陈述显现,2019年上半年,依照兼并基准,同程艺龙营收33.74亿元人民币,同比添加19.1%,经调整净赢利为7.94亿元人民币,同比添加26.3%,这个数字挨近2018年全年经调整净赢利的70%。2019年上半年同程艺龙完成GMV约772亿元人民币,同比添加33.3%,这个数字约为2018年全年GMV的59%。

其间,2019年Q2,同程艺龙完成营收15.91亿元人民币,同比添加21%,二季度经调整净赢利为3.46亿元人民币,同比添加60%。一起,同程艺龙Q2的GMV再创新高,为413亿元人民币,创造出近年来较高的42.9%增速。

依据我国旅游研究院最新查询数据显现,2019上半年,我国国内旅游人数抵达30.8亿人次,国内旅游收入为2.78万亿元,同比别离添加8.8%和13.5%。

作为我国OTA职业的抢先企业,同程艺龙在2019年上半年取得了约为职业增速的2倍的效果添加效果,一起多个中心财政方针均完成了大幅添加,商场领导地位得到进一步承认及安定。

付费用户比率成重视要点,低本钱获客与低线城市共同优势犹存

(1)中心营运方针

(图片来历:公司布告)

2019年上半年,依照兼并基准,同程艺龙的月活泼用户(MAU)为1.91亿人,同比添加18.8%,上半年月付费用户(MPU)为2540万人,同比添加45.1%

2019Q2同程艺龙的MAU为1.82亿人,同比添加15.4%,MPU达2770万人,同比添加53.9%。

而回忆2019年Q1财报,2019Q1同程艺龙的MAU为1.99亿人,同比添加22%,MPU达2310万人,同比添加36.7%。结合在一起能够看到,不管是H1、Q2或是Q1时点,同程艺龙的MPU增速都显得比MAU要高,阐明用户付费比率(=MPU/MAU)的提高,由此可见,公司现在正尽力推进客户的转化及落地,重视流量变现的做法值得必定。就数据而言,2019年H1、Q1及Q2的用户付费率为13.3%、11.6%及15.3%,较上年同期别离提高2.38pct、1.25pct及3.86pct,特别是在Q2,月付费用户MPU的添加特别显着。

把调查的视界拉长,回忆过去几年,咱们或许能够愈加显着地感受到,同程艺龙在用户付费比率上面的持续耕耘。总体上,逐渐提高的趋势适当安定。在这个上升的进程中,包含了同程与艺龙兼并重组进程,必定程度上也体现出两者整合和协同带来的效果,特别需求指出,兼并后协同效应有用提高(公司的)穿插出售率,2018年兼并后公司在住宿事务和交通票务事务之间的穿插出售率抵达20%,2019Q1穿插出售率21%,公司管理层发表其2019年全年方针是穿插出售率最高将抵达25%,穿插出售率的提高将为用户付费比率的添加,带来强壮支撑,现在这一进程远未完毕,换而言之,咱们能够长时间重视用户付费比率提高的进展,这是这一季度呈现的,跟以往不同一大焦点。

(数据来历:揭露数据)

(2)分部事务的变化趋势

2019Q2同程艺龙住宿事务的收入为5.53亿元,同比添加25.5%。2019Q2住宿事务占比较去年同期提高1.3pct至34.8%,较2019Q1大幅添加了7.4pct,住宿事务大幅添加的原因在于间夜量及每间夜佣钱收入的添加。此外,同程艺龙2019Q2交通票务服务的收入为9.37亿元,同比添加13%,坚持了一向的安稳风格。别的,在Q2异军突起的有来自自广告服务等其它收入的添加,完成收入规划为1亿,同比增速高达128%。凭仗公司巨大的流量及小程序方面的丰厚运营经历,同程艺龙在2019年Q2开端了开展微信小程序的广告事务,用以提高公司对旅游服务供货商的价值定位,并成功寻觅到新的收入来历。公司的广告事务体现出其流量变现才能的提高,及经过流量寻觅添加新空间战略初见成效。

(3)低本钱获客与低线城市共同优势

透过2019年中期效果发布的数据,咱们判别公司低本钱获客与低线城市共同优势将持续坚持。

同程艺龙经过对微信小程序的持续投入,在腾讯生态下建立了多元化的流量获取通道,现在微信用户有多种方法触达同程艺龙微信小程序,包含:微信付出(钱包)进口及小程序下拉列表;在腾讯旗下渠道投进的互动广告;微信内的共享及查找功用等等。可见,同程艺龙现在在低线城市的浸透是环绕微信转化率和付出进口来做的。同程艺龙CFO范磊在电话会表明,公司二季度在商场投进方面做了许多精准投进,ROI随之提高,获客本钱得到进一步优化。而咱们断定只需公司坚持过往获取流量战略及方向不变,其获客本钱就能够控制在较低的水平,在剧烈的职业竞赛及比赛中享有更低的获客本钱,这是公司更具生长性的重要依据。

公司持续打造一站式出行渠道,并持续加强对出行资源的掩盖,用以进一步招引用户,为其供给行前、行中及抵达的全流程且高效优质的高度智能化出行服务及游览产品,财政陈述显现,到2019年6月30日,同程艺龙的机票事务已掩盖由751家国内及世界航空公司及组织运营的超越7000条国内航线及超越120万条世界航线,住宿事务掩盖了全球150万家酒店及非标住宿挑选,交通事务掩盖了国内约32.4万条轿车线路和超越492条渡轮线路,景点门票预定事务掩盖了全国大约9000个旅游景点。

得益于对小程序“风口”的掌握和布局,加上经历丰厚的运营才能,同程艺龙能高效的触抵达具有添加潜力的低线城市用户。截止到本年上半年,同程艺龙约有 85.5%的注册用户居于我国非一线城市;而本年二季度,约61.5%的新付费微信用户来自三线及三线以下城市,较2018年同期的55.8%有所添加,以反映出公司在低线城市这一潜力赛道的共同优势尚存。

从规划效应下的动能切换,看OTA运营的“三板斧”

从公司每期布告的效果数据及营收添加情况中,咱们能够感受到公司的在GMV上的持续添加态势,不由提问,要坚持这一的趋势,背面的中心推进力是什么?

经过2019Q1及2019Q2接连两个季度的数据承认,咱们以为找到了依据。依据上图罗列的前史运营数据,能够明晰地看到,GMV的增速在2019年前后,并无发作太大的动摇,稳步高速添加的特征显着,但却能发现,月活泼用户MAU在进入2019年后发作了显着的失速,无独有偶,月付费用户MPU自踏入2019年后便发作显着的提速,似乎这是一个“交接棒”时点,把MAU和MPU结合来看,最直观的当然是用户付费率在进入2019年后的安定趋势,这个咱们在上面现已演示过,不方便再重复。简而言之,这阐明晰什么问题呢?

阐明晰以2018年及2019年为界,2019年之前驱动公司GMV持续添加的要素是流量为主导,即以MAU的增速为GMV的上升供给动能;踏入2019年之后,驱动公司GMV持续添加的要素是是流量变现,即以MPU的增速为GMV的上升供给动能。为能让读者能够更具明晰易懂,现已在图上将在要点数据标灰,咱们显着能够看出MPU现已接棒MAU,正持续推进公司GMV的持续生长。

与此一起,咱们发现了,同程艺龙的经调整净赢利率在十分显着地持续走强,经调整净赢利率的提高会带来什么样的财政体现?得到的成果正如下图所示,即每期的(经调整)净赢利的增速都会高于营收的增速。进一步延伸开来,这意味着OTA在单位营收下能够创造出更多的现金流,别的,不管对企业来说,这当属最优的运营情况之一。

结合下面的列表,一起结合咱们上面给出的“动能切换”的观念,咱们越发地感受到,同程艺龙自踏入2019年后,开端出现出来的是一种“规划效应”,意思是,新添加一个客户所带来的本钱不会跟从收入添加而同份额添加,同程艺龙的净赢利率持续提高的实质可理解为,“规划效应”驱动下的边沿本钱递减,关于它来说,只需作为GMV推进力的MAU迅猛的添加势头不变,以及用户付费率的提高趋势不变,其净赢利率理应持续添加,由此可推导出,同程艺龙的未来几年的根本财报特征或会坚持住“每期的(经调整)净赢利的增速高于营收的增速”的添加特征。

而关于OTA的净赢利率怎么提高的论题,咱们也有一些见地可供参阅。

环绕着“净赢利率提高”的方针,OTA至少能够有三种途径能够遵从,咱们称之为OTA运营“三板斧”,来自于两个公式“收入=流量×转化率×客户价值”和“净赢利=收入-本钱-三费=收入×净赢利率=收入×(1-期间费用率)×(1-三费费率)。

(1)获取流量,完成流量转化,提高用户付费比率,来推进营收的持续添加。

(2)添加用户消费频率和复购率,提高ARPU值;添加用户留存度和忠诚度,让客户发生粘性;添加可供的服务及产品或解决方案/流程的数量,习气广泛的用户集体,让客户挑选性趋向多元化;调整内部的事务或收入结构,经过不同毛利的事务组合来添加全体的毛利率或净利率。

(3)经过规划效益与协同功率的发挥,达到边沿/单位本钱下降,从而添加赢利率;经过出资、收买整合或达到战略协作的手法来增厚赢利;重视运营功率,下降运营本钱与严厉费控。

(2)添加用户消费频率和复购率,提高ARPU值;添加用户留存度和忠诚度,让客户发生粘性;添加可供的服务及产品或解决方案/流程的数量,习气广泛的用户集体,让客户挑选性趋向多元化;调整内部的事务或收入结构,经过不同毛利的事务组合来添加全体的毛利率或净利率。

(3)经过规划效益与协同功率的发挥,达到边沿/单位本钱下降,从而添加赢利率;经过出资、收买整合或达到战略协作的手法来增厚赢利;重视运营功率,下降运营本钱与严厉费控。

其实,咱们从这份中期效果的解读内容中,都能够看到同程艺龙的一些做法和方针并无违背OTA运营的方法论,更能够说,其思路是明晰的,脑筋是清醒的,而它的执行力与功率正是大多数职业调查者所疏忽掉的。

站在估值的底部,充沛预期下静待新要素影响估值回归

咱们一向习气运用运营现金流净量与经调整EBITDA的两个维度来衡量OTA的估值。

2018年全年的经调整EBITDA的增速为55.6%;

2019年H1经调整EBITDA的增速为36.8%;

2019年Q1经调整EBITDA的增速为34%;

2019年Q2经调整EBITDA的增速为40.9%。

2019年H1经调整EBITDA的增速为36.8%;

2019年Q1经调整EBITDA的增速为34%;

2019年Q2经调整EBITDA的增速为40.9%。

在这样的增速下咱们应该给多少倍的估值?

所以,无妨假定在保存猜测下同程艺龙在2019年至2021年营收的CAGR为20%,而且假定其经调整EBITDA赢利率能在MAU及用户付费份额提高的大布景下的坚持30%,以及运营性现金净流量占营收的份额为35%,可推导出以下成果作为参阅。

于是乎,咱们看到在这样的假定条件下推导出,2019年-2020年的预期EBITDA与预期运营性现金净流量的CAGR别离约为28.68%及16.05%,60%的安全边沿是咱们以为给予同程艺龙的估值底部,因而别离给予EBITDA与运营性现金流净流量(运用EV估值模型)的倍数为15倍与10倍,最终别离对应得出每股15.1港元与14.6港元的估值底部评价,折合中心价为14.8港元。

到8月22日收盘,作为ITA榜首股的同程艺龙的最新报价仅为12.44港元,较咱们保存评价的估值底部再度折价约17%,这个价位所对应的估值应该是其上市以来的最低水平,可比肩其招股时的前史性轻视值。咱们判别,当下的价格现已充沛隐含了失望预期及危险考虑,而且Price-in,而未来是否能从估值底部回归至正常估值,需要求等候新要素的影响或许数据被证伪。

(补白:据揭露信息,同程艺龙在2019年H1经调整EBITDA为10.56亿,2018年H1经调整EBITDA约为7.72亿,2018年底的经调整EBITDA为14.82亿,由此可推导出最新一期的经调整EBITDA(TTM)为17.66亿。)